巴菲特早期重仓差点翻车的投资

邓普斯特农机制造公司（Dempster Mill）是一家美国的公司，主要经营农业用具、灌溉系统、供水系统以及自来水管道的生产和销售。年轻的巴菲特投资了它，这是巴菲特的一个早期投资经典案例。

这次投资是巴菲特第一次掌控股权的尝试，通过介入经营，使它走对方向，实现价值提升。

【资料图】

同时，在这个投资案例中，巴菲特处于投资思路转型的边缘，虽然主要还在格雷厄姆的影响中，但开始萌生自己新的思路。

一、本来只是想捡个“烟蒂”

邓普斯特农机制造公司是查尔斯·B·登普斯特于1878年在内布拉斯加州的小镇比阿特丽斯创立。它距离巴菲特所在的奥马哈仅160公里，它们同属内布拉斯加州，奥马哈是其中最大的城市。

邓普斯特公司曾经是比阿特丽斯最大的用工企业。在1918年的鼎盛时期，该公司拥有500名员工。到50年代，行业不景气，风车水泵等开始慢慢被取代，加上管理不佳，这家公司营收停滞不前、存货周转率低下、投入资产几乎无法获取回报，公司资本回报率每况愈下。

1955年格雷厄姆准备退休，于是1956年巴菲特成立合伙公司，已经学得格雷厄姆精髓的他也准备大展拳脚。

同年，26岁的巴菲特发现这家公司很便宜，股价在16到18美元之间。这个股价非常低，只有净资产的四分之一左右。当时该公司的净资产（账面价值）约为450万美元，折合每股75美元。净流动资产价值约为每股50美元，年销售收入大约为900万美元。他把各项资产进行了一定的折算，估算清算价值约为每股35美元。

（单位：千美元）

巴菲特当然不会放过这样典型的“烟蒂”股，于是开始买进这家公司的股票。

巴菲特认为，从定性指标来看，公司所处行业竞争激烈，管理层素质一般，但是从定量指标来看，公司的价格远低于其价值。这类投资有七八成可能会在1—3年内获得可观的收益。

1957年，巴菲特和他的朋友沃尔特·施洛斯和汤姆·纳普一起持有了公司11%的股份，巴菲特进入了邓普斯特公司的董事会，对公司的资产和运营有了更深入的了解。他对公司现有管理层不满意，但他依旧认为公司股票的价格远远低于其内在价值。所以他继续小批量地买入股票。

但是这么几年下来，巴菲特越来越觉得不对劲，公司低估是低估，但是遇到这样的管理层，可能价值回归无望。邓普斯特公司参与的很多生意都不赚钱，投入的资本几乎毫无利润可言。太多股东的钱被浪费在库存和应收账款上，销售停滞、库存周转率低下。

巴菲特认为只要走对路，这个公司是有机会好转的。但这管理层说不通，僵持了四五年，于是，巴菲特认为应该强力干预公司经营，改善资金利用效率。

二、控股公司

巴菲特开始大量买入公司股票。

到1961年中期，巴菲特已经持有该公司大约30%的股份。1961年8、9月间，巴菲特以每股30.25美元大笔买入了一些股份，同时，以同一价格成功进行了收购邀约，最终持股比例达到了70%（同时，其他几个朋友持有10%的股份），成功控股公司，这项投资也就从低估类投资变成了控制类投资。过去5年他的购买成本大约在每股16美元至每股25美元之间，加上之后购买的，总的购买成本为大约每股28美元。

在控股邓普斯特公司后，巴菲特持有的邓普斯特股票价值达到了合伙公司总资产的21%，无疑是相当重仓了。

同时巴菲特也成为了邓普斯特公司的董事长。

在取得控制权后，巴菲特试图改善公司的经营状况。他解雇了原总裁，将公司副总裁升至总裁，努力尝试使该公司的成本降低，降低其管理费用，削减库存等等措施。然而他所有的努力都不起作用。巴菲特过来时，高管们表面认同他说的话，但是他一走大家还是老样子，无所作为。

1962年，公司现金短缺，已经快破产了。银行都认为邓普斯特公司坚持不了多久了。虽然巴菲特的成本具备一定的安全边际，但如果真的倒闭破产，破产清算能回收的钱还是得以实际为准，可能会低过他自己估算的清算价格，那么巴菲特这次重仓可能亏钱又亏时间。

幸运的是，那年巴菲特与芒格讨论了邓普斯特的麻烦，芒格向他推荐了职业经理人哈利·波特尔，事情才迎来转机。

1962年4月17日，巴菲特在洛杉矶和波特尔碰了面，4月23日，波特尔正式担任邓普斯特新任CEO，根据商定的薪酬安排，哈利·波特尔的奖金将取决于设定目标的完成程度，方案较为慷慨。又雇请了一位新员工比尔·斯科特前往比阿特丽斯，协助波特尔盘点公司库存。

波特尔确实不负所托，将公司起死回生。波特尔强硬的管理态度，以及各种强有力的措施和执行力，推着公司进行改进。

波特尔和斯科特改进了邓普斯特的市场销售策略，卖掉了多余的设备，大幅削减库存，关闭了五个分公司，提高了余下业务的售价（在那些他们是独家供应商的地区，售价提高了500%），还建立了合适的成本控制系统。此外，还裁员100人，巴菲特也因此被整个小镇的人记恨。不过释放出来的现金则用于股票和债券的投资赚了钱。

在这样的改革下，1962年底，公司的资产价值就达到每股50美元。到1963年7月，公司存货和负债都大幅降低，而股票和债券投资组合还增值到了230万美元。

三、卖出获利

1963年，邓普斯特公司情况好起来，巴菲特想卖掉这家公司，为此在《华尔街日报》登了广告。

巴菲特想将公司分拆清算，这样相比直接出售公司收益增加一倍，同时也可以消除在该公司股票上的资本利得税。

比阿特丽斯的居民本来就对巴菲特不满，小镇上太多人直接或间接为这家公司工作，之前巴菲特改革裁员，关闭业务，已经使巴菲特成为整个镇子的“大恶人”。现在又要把这个本地最大用工企业拆分卖掉，引起当地居民的愤怒。他们担心如果企业落入其他“资本家”手里，会有更多人失去工作和收入。

于是他们发起“赶走巴菲特”运动。他们一起集资了大约300万美元，买下了邓普斯特农机制造公司的运营资产继续经营。最终出售价格和账面净值几乎相等。留下了一个只有现金和证券投资的邓普斯特公司的壳子。最终清算，大约每股实现价值80美元。相比买入均价28美元/股，巴菲特总收益达186%。

巴菲特最终还是大赚了一笔，但巴菲特并没有很开心。巴菲特退出后，小镇全民欢庆，“万恶的资本家”终于滚蛋了。

这次投资后，巴菲特的内心应该是有不少波澜的，以至于巴菲特后来控股的公司都没有关闭清算过。

四、结语

这是巴菲特第一次掌控公司控股权后，通过放权职业经理人使公司起死回生获得盈利的经典案例。整个投资过程历时了7年，可能是现在每个季度都在竞争排名的市场难以想象的。

这笔重仓投资如果失败了，那么才刚刚起步的巴菲特可能要多沉寂几年。巴菲特说：“聘请了哈利是我曾经做过的最为重要的管理决策。邓普斯特公司在两个前任经理人手中是个烫手的山芋，银行都觉得公司快破产了。如果邓普斯特垮掉了，我后来的人生和财富与今天会有很大的不同。”

最后巴菲特退出来还能大赚，其实有一定的运气成分。当然也反应了巴菲特本身一定要把事做成的性格。

这时的巴菲特已经隐隐感觉格雷厄姆的体系有一些局限。

他发现不好的生意令人头疼，以至于后来遇到喜诗糖果那样的好生意，爱不释手，开始打通了任督二脉。

同时巴菲特也意识到自己更倾向于创造价值，互利共赢的投资方式，纯资本家的行径不太适合自己。

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